《星岛》记者郑淑仪 深圳报道
11月3日，三只松鼠（300783.SZ）发布了一份担保公告，向翱兰国际提供其中3000万元本金及对应利息、罚息、违约金的连带责任保证。而在此之前，公司刚交出了一份很“分裂”的三季报。
今年前三季度，三只松鼠实现营收73.22亿元，同比下滑5.6%，归母净利润2.57亿元，同比增长59.7%，扣非净利润1.92亿元，同比暴涨236.7%，在“内卷”的零食赛道里，这个利润增速足以让人眼前一亮。
但仅看公司第三季度的数据时，画风却略显“割裂”。第三季度，公司营收20.42亿元，同比下滑10.5%，归母净利润757.44万元，同比缩水66.0%，扣非净利润仅76.41万元，同比暴跌87.9%。三季度一共92天，算下来，三只松鼠主营业务日均赚不到1万元。
236.7%的增速靠的是什么？
细看三只松鼠三季报数据可以发现，这份“翻倍”的利润增速，源于“一省一补”。
作为“电商零食一哥”，三只松鼠坦言“过度依赖投流不是长久之计”。今年前三季度，公司销售费用从去年同期的16.05亿元降至13.20亿元，少花2.85亿元；仅第三季度，销售费用就同比减少约9891万元，销售费用率从21.3%降至19.0%。省下的这笔销售费用，也体现在了由负转正的经营活动现金流净额上，从去年同期的-5.06亿元修复到5684万元。
另一笔是靠政府补贴“输血”。前三季度，三只松鼠非经常性损益合计6425万元，其中政府补贴5118万元，占比近八成。把这部分剔除，才是1.92亿元扣非净利润的由来。再加上去年同期本就深处利润谷底、基数低，因此取得了“同比暴涨236.7%”的增速。
利润呈现的季度节奏也值得注意。一季度正处于年货节旺季，三只松鼠归母净利润2.73亿元，二季度亏损2428.20万元，三季度恢复盈利757.44万元。粗略核算，公司二、三季度合计仍亏损1670万元。
第四季度是零食行业的传统旺季，“双11”和春节备货将决定全年的业绩走向。近三年，三只松鼠第四季度应收分别为25.32亿元、34.53亿元、24.3亿元。在今年前三季度营收只有73.22亿元的背景下，三只松鼠年度百亿营收规模能不能保住，仍未可知。
注册啤酒、医药商标，尝试新业态？
近年来，三只松鼠也逐渐将业务从线上转到线下。值得注意的是，线上业务的收缩是即时的、可量化的，但线下新业态的放量需要门店爬坡、经销商磨合、供应链适配等，二者的节奏暂时不在一个时间尺度上。公司第三季度营收降幅扩大到10.5%，说明线下的增量尚未填补线上留下的空缺。
在量贩零食赛道里，“对手们”鸣鸣很忙、好想来早就跨过万店门槛，靠源头直采和规模把产品价格打到比传统商超低20%—30%。而三只松鼠的“线上+预包装”模式，成本结构完全不同。它先后押注过量贩零食店、国民零食店，如今又开始试点覆盖生鲜、短保烘焙的社区生活店，今年10月还升级成了“松鼠捞新鲜生活馆”。
头豹研究院数据显示，国内新鲜零食赛道规模从2020年的不足50亿元增长到2025年的180亿元，年均复合增速超40%，显著跑赢传统休闲零食大盘。
但这个赛道已有强劲对手。如金粒门自建三大基地卡住冷链圈，几多全背靠黑色经典集团、卫星工厂加盟扩张已破200家，还有来伊份、良品铺子、绝味等虎视眈眈。
中泰证券、东方证券研报提到，新鲜零食行业平均损耗率8%—15%，传统包装零食仅1%—3%，供应链恰是三只松鼠线下能力最薄弱的地方。
企查查显示，三只松鼠今年9月还注册申请了“松鼠捞”餐饮住宿类商标，涵盖咖啡馆、餐厅、野营场地、养老院、托儿所、宠物寄养等服务，另外还注册了啤酒饮料、医药等品类。业态越试越多，但在主营承压之下，供应链改造、门店打磨这些需要持续投入的业务使公司本就不富余的资金更加紧张，叠加今年8月赴港上市计划终止，三只松鼠又少了一条外部融资的通道。
3000万元反担保遭质疑
就在11月3日，三只松鼠还发布了一份担保公告。公告称，公司参股20%的翱兰松鼠食品（芜湖）有限公司（下称“翱兰松鼠”），拟向澳洲联邦银行上海分行、渣打银行上海分行申请合计不超过1.5亿元授信，其控股股东翱兰食品的母公司翱兰国际提供连带责任担保。三只松鼠按20%持股比例，向翱兰国际提供其中3000万元本金及对应利息、罚息、违约金的连带责任保证反担保。
翱兰松鼠是一家坚果加工厂，2025年营收3.79亿元、净利润1129.51万元；2026年上半年营收下滑至5697.94万元，净利润为亏损359.68万元。公告表明，三只松鼠及翱兰松鼠、翱兰国际无关联关系，且本次属于对资产负债率超过70%的被担保对象的担保。
自己还在为利润发愁，却愿意为一家亏损的参股公司担上3000万元的连带责任，因此，三只松鼠这笔担保的必要性也遭受了市场质疑。
截至11月6日收盘，三只松鼠报17.17元/股，下跌1.83%，较今年初25.5元/股的高点下跌明显，目前公司总市值为68.97亿元。
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