星岛日报 贺巧华

在中美贸易战的惊涛骇浪中，香港正以不可替代的战略价值，重铸国际金融枢纽地位。在经历暴乱、疫情与资本撤离的阵痛后，这座依托祖国、背靠世界的城市，仍展现出惊人韧性，是全球独一无二的资本市场和最有活力的资本市场之一。

7月19日，道朴资本董事长王红欣发布题为《香港：中美金融博弈的战略高地》研报指出：香港对国际资本极其友好，对各国文化和生活方式兼容并包。主要的世界金融机构在香港都设有区域总部或业务中心。截至2024年，中国股市在MSCI新兴市场指数的权重约为30%-33%（具体比例因市场波动和指数调整而变化），是全球新兴市场中权重最高的国家，其中，港股占比15%-17%，A股占比5%-6%，中概股（美国上市ADR）8%-10%。

此外，2025年上半年，从全球IPO格局看，香港以135.2亿美元成为全球第二；同期，香港股票市场融资规模大幅增长：共44只新股IPO，融资超1055亿港元，同比新股数量增加47%，融资总额攀升701%。

王红欣认为，香港2024年GDP增长2.5%，2025年一季度增长3.1%，虽然房地产和零售领域还在底部徘徊，但整体经济处在稳健恢复之中，随着美元持续走弱和美联储未来多次的降息，香港的资本市场和社会消费也会再次活跃。投资者用脚投票，大量资金开始回流香港。根据波士顿咨询集团（BCG）2025年全球财富报告，香港2024年跨境财富规模新增2310亿美元，在全球排名第一。而且BCG预计，到2029年，香港将超越瑞士成为全球最大财富管理中心，成为名副其实的“东方苏黎世”。

报告指出，中美竞争不是零和博弈，但短期有杀敌1000自伤800的凶险和高度不确定性。随着特朗普关税政策的逐步明朗，中美近期达成协议的可能性大大提高，这也为香港经济繁荣和金融发展提供了宝贵的战略保护。

实际上，斯蒂芬·罗奇在2025年接受彭博社采访时改口，承认判断错误，称香港在中美角力下未受重创，反而凭借联通中国内地和国际金融市场的优势，在中美博弈中扮演关键角色，从最初的威胁变成机遇。2025年以来，主要国际投行纷纷改变看空中国的观点，建议投资者增加对中国市场的配置。而在香港上市的优质中资企业成为首选方向。香港的资源股，包括黄金、铜、石油甚至煤炭公司，估值被严重低估。中国的新消费概念股，如泡泡玛特、蜜雪冰城、老铺黄金和毛戈平等，其超高收益震撼了国际投资者的想象力。中国电动车在全球处在领先地位。在香港上市的互联网科技公司和生物医药公司，重获国际投资者青睐。券商股在这波虚拟资产的大发展中，也迎来历史机遇。

王红欣认为，香港的国际金融中心地位会更加巩固，随着中国经济的发展和中美竞合关系的演变，而焕发新的生机。

以下为研报全文：

自 2018 年中美贸易战以来，香港社会和香港经济经历了翻天覆地的变化和一系列深重危机。在欧美煽动下的持续暴乱、俄乌战争的地缘政治冲击、三年疫情的伤害和地产泡沫破灭使得香港社会严重撕裂，香港经济持续下滑，国际资本大幅撤离香港和股市一蹶不振。一时间街市冷清，零售餐饮纷纷倒闭，香港国际金融中心地位不保，新加坡大有取而代之的势头。某些欧美经济学家宣判中国资产是不可投资的国际弃儿，前摩根斯坦利亚洲区主席、长期对中国友好的著名经济学家斯蒂芬·罗奇于2024年2月在英国《金融时报》撰文宣告香港已经玩完。一些自媒体也幸灾乐祸，列举香港流动性枯竭的片面数据，宣称香港已经成为国际金融中心遗址。

香港的社会矛盾和经济挑战

毋庸讳言，香港在回归后经历了一段黄金岁月，在中国经济高速发展和转型升级的过程中，在中美合作的蜜月期，香港着实享受了和平发展的红利。香港政府无为而治，香港法治健全，资本市场高效，香港的经济自由度排名一直名列前茅，中央政府也乐见其成。但是，在经济高歌猛进和人们歌舞平生的背后，潜藏着一系列的隐忧，其主要表现在以下几个方面：

1. 贫富差距加大，社会保障体系欠缺。衡量贫富差距的税后基尼系数香港在2021年是0.397（数据来源：香港特区政府统计处），显著高于许多亚洲发达经济体。具体说来：住房保障压力突出，公屋供应缺口大；退休保障制度不完善，老年贫困风险高；社会福利政策碎片化，低收入群体支持不足。

2. 香港经济畸形发展，除了金融和地产外，其它行业比重偏低，缺乏国际竞争力。社会资源高度集中和垄断在少数企业和家族手中。

3. 百年殖民统治带来的优越感和对国家认同的缺失，受欧美叙事影响和带有意识形态偏见。

4. 金融行业的低端化和相对优势的丧失，新加坡、迪拜等区域金融中心的竞争加剧。

5. 香港政府慵懒的管理理念，缺乏前瞻性和魄力。历史上，香港文官惯于接受指令，缺乏能动性，相当长一段时期刻舟求剑和墨守成规，无力进行社会变革和经济转型。

新任的香港特区政府在理念和风格上有明显改善，展现了领导能力和推动香港经济发展的决心，响应中央政府指导，努力解决社会矛盾，着力粤港澳大湾区经济协同发展，积极推动北部都市区发展。香港的经济和社会结构也发生明显变化，依托大陆腹地，根植国际化的优势，面对百年未有之变局，求稳定，求生存，求发展。

中美对抗下香港的困境

香港的困境更深层原因是香港在国家发展战略上的站位缺失和美国对香港发展的刻意打压。随着中国从一个落后和资本稀缺国家向发达国家迈进以及中国与世界的全面融合，香港失去了过去在中国对外交流和资本进出中扮演的垄断角色，且中介收佣模式难再，美国为全面对抗中国，也对香港特区进行系统性的限制、打压和封锁。

首先是煽动叛乱，搞乱香港社会，打击香港的国际形象。随后取消一系列在经贸法律领域的互惠便捷措施，过去行之有效的审计、法律和资本领域的措施大多被废止。进而取消香港的独立关税地位，为民间交流和资本流动设置种种障碍。

不同于改革开放和中国加入 WTO 以来的中美合作共生关系，在未来相当长的一个时期，中美处在全面竞争和高强度对抗时期。自特朗普第一任期以来，美国在贸易、科技、金融、军事和文化等领域，对中国展开全面打压。经过近十年对抗，中美贸易持续增长且美国贸易赤字继续扩大。华为等中国科技公司不但没有被消灭反而逆势成长，并在芯片和 AI 等科技领域实现重大突破。在军事领域，一系列超音速导弹、航空母舰和现代战斗机的问世，把美国军事力量逼退中国近海和近空。在文化领域，影片《哪吒》、玩具泡泡玛特等征服世界，TikTok 和小红书征服美国年轻人心智。唯有在金融领域，还处在全面守势，资本市场不完全对外开放，人民币不能自由流通和兑换，美元在世界继续享有霸权。但在强大国家力量面前，美国能影响冲击中国金融体系的方式和力量有限，一个显著的例外是香港资本市场。而香港也名副其实地成为中美金融博弈的战略高地。

虽然中国资本市场取得很大成绩，上交所、深交所和北交所为中国企业融资和创新提供了大量资本，并极大提高了中国企业的管理水平，很多中国企业也积极走向世界。但毋庸讳言，香港还是中国最发达的金融城市和与国际资本对接最重要、最便捷的渠道。而香港的联系汇率制度也确保了香港和美元资本市场的无缝对接，成为香港繁荣稳定的重要基石。

2019年末，香港股市总市值为38.06万亿港元（约4.86万亿美元），而同期A股总市值达65.17万亿人民币（约8.32万亿美元）。这一对比凸显一个显著事实：香港以仅相当于A股58.4%的市值体量，完成了高出9.7%的IPO融资额。同时，香港在转口贸易、科技进出口及股权投资领域持续发挥枢纽作用。

在这种情况下，美国选择香港作为向中国施压和金融战争的主战场，也就顺理成章。搞乱香港社会，打击香港经济，限制国际资本流向香港，最终让香港资本市场失去融资功能，让香港的联系汇率制度崩溃，就成为美国的战略目标。

香港资本市场的结构及最新趋势

香港股市的主要资金来源有美国、欧洲、东南亚和中国大陆。

根据香港交易所《现货市场交易研究调查2020》，从交易金额看，欧洲占比28.6%、美国占比23.8%和亚洲占比47.7%。虽然美国资本绝对占比并不太高，但美资投行和美国机构投资者在国际市场的影响力和示范作用是巨大的。2018年以来，尤其是近几年，在美国政府的打压下，外资从香港撤离情况严重，仅2023年外资总部较2019年高峰期减少205家，跌幅超过13.3%（数据来源：香港特区政府统计处《2023年有香港境外母公司的驻港公司按年统计调查》），创11年来新低。

在中资南向资金强力支撑下，2024年，港股市场企稳回升，日均成交量达1317.8亿港元，其中，中国大陆北水贡献481.9亿港元（占比36.7%），成为抵御外资撤离的关键稳定器（数据来源：Wind & 香港交易所）。

截至2024年年末，国际中介持股市值占比43%，港股通持仓比例为10.2%并且继续上升（数据来源：Wind & 香港交易所）。

此外，外资对中国的投资热情也在逐步提高，英国《金融时报》6月29日报道，香港资本市场强势回归，2025年正重新冲击全球上市融资排行榜首位。截至目前，约有15%新增投资者和市场份额来自美国和欧洲。随着国际和国内形势变化，有理由相信这个比例会继续提高。

随着香港社会局势的稳定，香港社会活力在恢复，社会结构发生变化，香港经济也逐步企稳。香港依然是中国最重要的国际性都市和世界金融中心。中国内地金融领域虽取得长足进展，但同国际标准和国际水平比，还有很大差距。支持香港资本市场建设，支持香港繁荣稳定，鼓励香港金融创新，争取在国际金融市场掌握更大话语权，并产生引领作用，对中国经济发展和中美金融博弈，有着无比重要的战略意义。

事实上，中央政府近几年采取一系列措施，加大对香港金融市场的支持：

1. 继续鼓励中资企业来香港上市，接受国际资本的监督和支持。

如图所示，2025年上半年全球IPO格局中，香港（135.2亿美元）成为全球第二，显著领先于伦敦（0.02）、东京（37.3亿）及新加坡（10.2亿）（数据来源：万得）。2025年上半年，香港股票市场融资规模大幅增长：共44只新股IPO，融资超1055亿港元，同比新股数量增加47%，融资总额攀升701%（数据来源：瑞恩资本）。此外，香港市场再融资规模达1428.54亿港元（数据来源：万得），增长势头强劲。

2. 推进人民币国际化，以香港作为人民币业务的中心。

2024年底，香港人民币存款规模1.1万亿元，香港处理全球约80%（数据来源：香港财经事务及库务局）的离岸人民币支付款项，拥有全球最大的离岸人民币资金池和最活跃的人民币外汇债券市场。

3. 为离岸人民币设立多元化的投资渠道和产品，包括跨境理财通，人民币债券投资，港交所双柜台交易模式，陆港通和人民币公募基金和私募基金。

2011-2012年，本人曾担任易方达资产管理（香港）有限公司总裁，有幸参与第一批RQFII人民币债券公募基金的设立和发行。

4. 中国人民银行行长表示加大央行配置香港资产的比例，支持香港金融市场发展。

5. 支持虚拟资产在香港的交易和投资管理，对稳定币进行立法，扩大虚拟资产交易牌照和资产管理发放范围。

美元霸权及其对香港的影响

美国在全球金融市场的主导地位有历史和现实的原因。二战结束后，美国是世界上最强大的国家。美国支持欧洲和日本的重建并提供大量美元支持。

1944年，布林顿森林会议确立美元为中心的固定汇率制度。SWIFT作为全球跨境支付清算网络与美国金融体系深度绑定，成为美元霸权和美国长臂管辖的主要工具。1972年，美国单方面宣布放弃35美元对一盎司黄金的承诺，造成美元巨幅贬值。此后，美国和中东产油国签署一系列协议，强制世界主要的石油交易以美元结算。作为世界头号军事强权，美国进而以武力维护美国的经济和金融利益，为美元霸权保驾护航。

随着美国贸易赤字和财政赤字的继续扩大，2024年底，美国国际贸易逆差达9184亿美元（数据来源：美国商务部），占GDP比例3.2%；财政赤字1.83万亿美元（数据来源：美国商务部），占GDP比例6.3%。随着美元利率上升至4%左右，2024年，政府利息支出为1.132万亿美元（数据来源：美国财政部），占财政收入22.8%。美国的双赤字困境已动摇金融体系根基，威胁美元霸权地位。

美国历史上多次对其他国家、地区和实体的美元资产进行限制、冻结和剥夺，俄乌战争期间尤其如此，这严重影响了美元信用。在反洗钱和反恐怖主义上，美国监管机构选择性执法，对非美国金融机构多次进行巨额罚款和制造不公平竞争。瑞士、英国、德国、法国和日本投行苦不堪言，有些甚至破产重组。世界各国开始认真考虑美元的信用风险和贬值压力，但又苦于没有可行的替代货币。德国马克、日元和欧元都曾是可能替代者，但无一能承担此重任。

于是乎黄金再次成为人们心中最可靠的货币和各国央行的战略储备，去中心化的数字货币应运而生。人民币国际化也成为中国破解美元霸权的长期战略，而香港就成为连接人民币资本市场和美元资本市场的桥梁。

香港作为一个城市经济体，唯有全面拥抱世界，包括文化、经济、政治和社会等各方面，欢迎和接纳国际资本、全球优秀人才和领先科技。香港历史上也经历了战争、瘟疫、金融危机和通货膨胀的冲击。但近百年来，香港经济蓬勃发展，香港社会充满活力，香港成为国际金融中心。除香港成熟的法律社会制度和香港人民的勤奋外，稳定的金融体系特别是联系汇率制度起到了关键作用。1983年10月17日，香港政府宣布港元与美元挂钩，固定汇率为7.8港币1美元，此后联系汇率制度历经40余年，成功应对多次危机。尽管面临美元周期波动和人民币国际化趋势，香港政府选择“双规策略”———维持美元挂钩的同时拓展人民币业务，以平衡风险并巩固国际金融中心地位。

中美两国的社会制度、文化历史和金融体系差别巨大，但中美又是世界上两个最强大的经济体。香港作为中国最国际化的城市和国际金融中心，同欧美经济有着深度的融合和交流。联系汇率制度决定了香港没有独立的货币政策，香港是一个由美元资本主导的资本自由流通的市场。历史上，很多固定汇率或联系汇率制度，都经不起国内经济恶化和国际市场的冲击，从而引发金融危机和资本外逃。如果香港放弃联系汇率制度，国际资本进出香港的便捷和低成本优势不再，就会冲击社会信心和引发资本外逃，香港的股市、房市和货币都会崩盘。这对香港经济将是毁灭性打击，对中国经济和金融市场也会造成重大冲击。

实际上，新兴市场多次金融危机都是美国在金融和政治打压下发生的。亚洲金融危机和俄罗斯货币贬值，都是由于美联储的货币政策、欧美经济学家的错误处方和国际投资者的做空造成的。委内瑞拉和伊朗的经济危机，则是美国贸易封锁和金融制裁的结果。在中美博弈的背景下，香港的联系汇率制度和香港资本市场，也成为美国打压的主要目标。

香港的金融稳定和创新

香港依托祖国大陆，面向世界，是全球独一无二的资本市场和最有活力的资本市场之一。

香港对国际资本极其友好，对各国文化和生活方式兼容并包。主要的世界金融机构在香港都设有区域总部或业务中心。截至2024年末，中国股市在MSCI新兴市场指数的权重约为30%-33%（具体比例因市场波动和指数调整而变化），是全球新兴市场中权重最高的国家，其中，港股占比15%-17%，A股占比5%-6%，中概股（美国上市ADR）占比8%-10%（数据来源：MSCI官方指数调整公告 2024）。由此看出，香港经济和香港资本市场在经历了一系列外部冲击后依然充满了韧性和弹性。

在世界经济日益数字化和虚拟化的时代，应对美国的打压，面对新加坡、迪拜等区域和国际金融中心的竞争，香港进行了一系列的金融创新。

1. 金融科技应用创新：

数字银行兴起，自2019年香港金管局向8家数字银行颁发牌照以来，数字银行已有220万存款客户，占零售银行整体市场的比例增至8.8%（数据来源：香港金融管理局）。他们借助科技提供更便利、低成本的金融服务，推动传统银行数字化转型。同时，香港约有1000家金融科技企业，业务涵盖移动支付、跨境理财、人工智能金融服务顾问等范畴。

2. 资本市场机制创新：

2023年11月22日启用的FINI数字化首次公开招股结算平台，以云端平台架设，让首次公开招股中的保荐人、包销商、法律顾问等不同持份者以电子化方式合作，缩短新股定价和交易之间的时间差距，提升国际交流的便捷和效率。

3. 绿色金融发展创新：

香港特区财政司司长陈茂波于2023年10月表示，香港已成为亚洲的绿色金融枢纽。2022年，香港安排或发行的绿色可持续债务总额超800亿美元，较2021年增长逾40%，占亚洲市场份额约三分之一。2022年10月，港交所推出国际碳市场CORE Climate，是目前唯一为国际自愿碳信用产品交易同时提供港元及人民币结算的碳市场。

4. 人民币业务创新：

香港人民币资金池规模稳步增长，在全球离岸市场人民币支付中的占比不断提高。2024年，海南省政府在香港发行离岸人民币地方政府债券，峰值订单规模一度高达发行规模的12倍。中央有关部门与香港推出多项金融互联互通措施，丰富离岸人民币业务，如优化“互联互通”机制、增加离岸人民币流动性等。

5. 虚拟资产监管创新：

2025年5月21日，香港立法会通过《稳定币条例草案》，并于5月30日发表《稳定货币条例》，该条例自2025年8月1日起正式实施。这一举措为虚拟资产活动构建了坚实的监管框架，使香港成为全球首个为法币挂钩稳定币建立专门监管制度的国际金融中心。近期国泰君安国际获得虚拟资产交易牌照，其股票单日上涨198%更是标志性事件。

香港的优势

香港是对全球资本最友好的市场。它没有资本利得税、没有遗产税。在香港的企业首300万利润税率为7.5%，超额部分为16.5%。此外香港对海外收入有免税政策。香港资本进出高度自由，股票市场流动性好，没有行政限制。

此外，它的语言、法律、财务会计制度与世界经济高度契合，它享有高效便捷的基础设施和城市管理，它有国际化的生活服务和多元包容的文化。任何一个没有政治目的的企业、个人和资本家，在这里都享有高度的安全和自由，都可以在这里和世界各地进行商业和资本合作，都可以在这里宾至如归甚至长期定居。

香港的营商环境在全球发达经济体中也一直名列前矛。2023年在《世界经济自由度年度报告》中排名跌至第二位，2024年重回第一位。根据瑞士洛桑国际管理发展学院的《世界竞争力年鉴》，2023年，香港在140个经济体中排名第7位，较2022年下降1位。2024年，排名上升到第4位，得益于营商环境优化，跨境金融合作及人才流入，竞争力持续增强。香港的法治环境在世界依然是一流的，如《2024年法治指数》里，香港在全球142个国家和地区中位列23，东亚及太平洋地区排名第6。

香港政府清廉专业，香港人民勤劳敬业，香港投资者对资本市场有着高度的敏感和长期的历史经验。香港也在逐步走出近年的低迷阴霾。香港恒生指数2024年涨幅为17.91%，2025年上半年涨幅为20%。这样的收益无论同香港长期平均收益、美国股市收益还是中国A股市场收益相比都不逊色。

香港2024年GDP增长2.5%，2025年一季度增长3.1%，虽然在房地产和零售领域还在底部徘徊，但整体经济处在稳健恢复之中，随着美元持续走弱和美联储未来多次的降息，香港的资本市场和社会消费也会再次活跃。投资者用脚投票，大量资金开始回流香港。根据波士顿咨询集团（BCG）2025年全球财富报告，香港2024年跨境财富规模新增2310亿美元，在全球排名第一。而且BCG预计，到2029年，香港将超越瑞士成为全球最大财富管理中心，成为名副其实的“东方苏黎世”。

转机和未来

中美对抗和竞争是全方位的和长期的，但会有妥协与缓和，相信两国总会找到互利相处之道，甚至相互学习和共建全球治理体系。中美竞争不是零和博弈，但短期有着杀敌1000自伤800的凶险和高度不确定性。随着特朗普关税政策的逐步明朗，中美近期达成协议的可能性大大提高，这也为香港经济繁荣和金融发展提供了宝贵的战略保护。

斯蒂芬·罗奇在2025年接受彭博社采访时改口，承认当时判断错误，称香港在中美角力下未受重创，反而凭借联通中国内地和国际金融市场的优势，在中美博弈中扮演关键角色，从最初的威胁变成机遇。

2025年以来，主要国际投行纷纷改变看空中国的观点，建议投资者增加对中国市场的配置。而在香港上市的优质中资企业成为首选方向。香港的资源股，包括黄金、铜、石油甚至煤炭公司估值被严重低估。中国的新消费概念股，如泡泡玛特、蜜雪冰城、老铺黄金和毛戈平等超高的收益，极大震撼了国际投资者的想象力。中国的电动车在全球处在领先地位。在香港上市的互联网科技公司和生物医药公司，重获国际投资者青睐。券商股在这波虚拟资产的大发展中，也迎来历史机遇。香港的国际金融中心地位会更加巩固，随着中国经济的发展和中美竞合关系的演变而焕发新的生机。