《星岛》记者 曹安浔 广州报道
随着群核科技、宇树科技上市后市值大幅回撤，“杭州六小龙”的IPO叙事也告别了早期的热度狂欢，市场开始用更务实的标尺审视这批硬科技独角兽的真实成色，还在IPO排队的云深处和强脑科技面临的压力不言而喻。
9月28日，在首轮问询回复之后，云深处更新招股书，首次披露2026年上半年财务数据，也撕开了这家B端四足机器人商业化标杆的两面性：一边是营收规模高速扩张，已达到2025年全年收入的近八成；另一边却是短暂年度盈利之后再度陷入亏损，经营现金流转负，还遭遇第一大客户变对手的棘手局面。
市场的担忧也接踵而至：为何营收还在大步向前，利润却先一步掉头向下，部分大客户“单飞”后，公司何时能真正站稳盈利线？
刚扭亏就变脸
作为业内深耕工业级四足与轮式机器人的代表，云深处科技2017年成立于杭州，由朱秋国和同样来自浙大实验室的博士李超共同创办，并在2026年5月18日科创板IPO申请获得受理，8月7日完成首轮问询回复，共计15个问题，回复材料多达411页。9月28日晚，公司更新招股书。
翻开更新后的招股书，最刺眼的是利润表的剧烈波动。
2023年至2025年，云深处营收从0.5亿元飙升至3.37亿元，2025年同比增长227.02%，三年复合增长率接近160%。伴随营收狂飙，公司在2025年终于迎来历史性时刻——归母净利润2868.4万元，首次实现年度盈利，经营活动现金流也同步转正为6375.22万元。
然而这份喜悦仅维持了半年。2026年上半年，公司营收达2.59亿元，已接近2025年全年的八成，但归母净利润却转为-880.63万元，扣非后亏损更达1859.83万元，经营活动现金流也由正转负，录得-2530.92万元。
利润的反复并非无迹可寻。云深处的毛利率从2025年全年的52.83%降至今年上半年的45.32%，公司将原因归咎于“个别低毛利率细分型号产品大批量交付”。
具体来看，因客户大批量采购，贡献近半营收的绝影X系列单台均价从2025年的28.75万元降至22.82万元，毛利率由38.52%降至31.31%。绝影Lite系列也下调售价，从2025年的2.77万元降至2.61万元。
上交所在首轮问询中也表现出担忧，要求公司结合产品单价、在手订单、客户结构详细论证业绩增长的可持续性。
云深处在招股书中预计，2026全年营收会维持高速增长，并可实现盈利，但同时也客观提示，受订单交付验收节奏、新品推广等因素影响，全年能否盈利仍然存在不确定性。同时，本次募集资金投资项目的实施将大幅增加研发投入，使得短期内公司盈利规模相对较小。
云深处的前三季度业绩预告区间进一步印证这份不确定性：公司预计1—9月营收3.90亿元到4.30亿元，同比增长97.52%到117.76%；归母净利润介于亏损1136.19万元至盈利829.81万元之间，盈亏都有可能发生。
招股书解释称，公司大量下游客户是央企、国企及政府单位，这类主体普遍执行预算管理制度，采购验收集中在每年第四季度，天然带来收入季度不均衡的特点。
大客户变对手？
如果说业绩波动反映的是短期经营情况，那么本次招股书新增披露的大客户风险，则指向云深处商业模式中长期潜藏的结构性隐患。
报告期各期，云深处第一大客户带来收入占比分别为11.49%、27.67%、9.07%、21.44%，波动十分剧烈，2024年最高接近三成，2025年迅速下滑至9.07%，2026上半年又回升至21.44%，对应当期销售金额5558.04万元。
报告期内，云深处的前五大客户销售金额占当期营业收入的比例分别为43.19%、47.12%、18.83%和32.79%。
更值得市场重视的是，云深处在招股书中新增风险提示，称“客户A1”已经通过自研自产、对外并购等路径布局与云深处同类机器人产品。一旦其自研产品完成商业化落地，双方合作规模存在收缩甚至终止的风险。
招股书显示，云深处与“客户A1”尚在执行的重大合同金额为5507.5万元。
当给公司贡献大额订单的合作方正在转身成为潜在竞争者，营收预期波动、客户基本盘动摇的风险便直接摆在了公司面前。有业内人士向《星岛》分析，该匿名客户大概率是集成商，本身就有动力自研同类产品，来压缩整体项目成本。
不过，云深处并非没有底牌。作为国内率先跑通大规模B端工业巡检商业化的独角兽，其在行业应用端的积累深厚。
但核心矛盾在于，云深处硬件落地能力突出，而AI大脑和人形机器人赛道的布局相对滞后，在当前资本市场愈加偏好“世界模型、具身大脑”的行情下，估值叙事存在明显短板。
这也是云深处本次IPO近半数募资投向具身算法研发的重要背景。
云深处此次拟募资25.03亿元，其中11.69亿元投向具身算法及模型研发项目，5.54亿元投向机器人本体与解决方案研发，2.27亿元用于具身智能机器人产业化项目，剩余5.52亿元用于具身智能机器人基地建设。
“杭州六小龙”的上市之路一直是资本市场的焦点。宇树、群核科技上市后的市值缩水意味着，资本市场已不再无脑追捧“前沿概念”，轮到云深处、强脑等企业上场时，投资者会更严苛地审视订单质量、盈利韧性和募投项目落地能力。而“杭州六小龙”的上市进程与后续表现，也将持续成为资本市场观察具身智能行业的窗口。
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