9月1日，梅卡曼德登陆港交所，发行价101.70港元，首日即告破发。上市前，梅卡曼德公开发售录得约3835.36倍超额认购，吸引约25.25万人申购，回拨后公开发售占比由5%升至20%，刷新2026年港股机器人IPO认购纪录。9名基石投资者合计认购1.86亿美元，锁定全球发售股份62.02%。

但狂热认购未转化为股价支撑。9月1日上市，发行价101.70港元，首日收99.8港元，跌1.87%，盘中破发。此后连续四日走低，9月4日盘中最低75.4港元，收78.5港元，市值缩水至约98.13亿港元，较发行价累计跌约23%。

挂牌不足两周，其创始人邵天兰在9月9日至10日连续公开发声，质疑内地具身智能数据采集中心是“攒局”，暗示相关模式存在“不可持续的收入”。言论迅速引发行业争议，随后有被点名企业发声明，市场亦传出多家冲刺IPO的具身智能企业遭同行举报。

对香港投资者而言，这场口水战谁对谁错，并非重要。更值得问的是：梅卡曼德顶着“具身智能眼脑手第一股”名号上市，但把招股书摊开，这家公司究竟成色如何？

收入表：93%靠“眼”，脑和手不足1.1%

梅卡曼德的上市故事由三部分组成：Mech-Eye工业3D相机是“眼”，Mech-GPT多模态大模型是“脑”，Mech-Hand灵巧手是“手”。三者合称“眼脑手”，撑起其“具身智能第一股”名号。

但2025年收入明细显示，公司期内总营收3.89亿元，智能机器人引导产品——即Mech-Eye相机加视觉软件——贡献约3.61亿元，占93%。智能检测与测量产品约5.9%。被寄予厚望的Mech-GPT和Mech-Hand，合计收入占比不足1.1%。

招股书亦披露，Mech-GPT和Mech-Hand预计2026年末才开始规模推出，2027年下半年才形成具实际商业规模收入。换言之，今天支撑估值的，不是脑，也不是手，而是一台卖了近十年的工业相机。

其招股书援引灼识咨询称，按2025年收入计，梅卡曼德在全球“AI+3D视觉引导通用智能机器人组件”市场占22.1%，出货量市占率超27%，全球第一。

但IDC《中国工业具身智能机器人市场份额，2025》则显示，以工业机器人为载体的具身智能应用市场中，微亿智造份额11.8%排第一，梅卡曼德11.3%排第二。

客户与渠道：更像工业视觉零部件商

2025年，梅卡曼德海外收入占比首次过半，毛利率达64.6%。但值得注意的是，其招股书客户名单却以宁德时代、比亚迪、美的、富士康、丰田等为主，其产品主要安装在机械臂上，做零件抓取、上料、装配、检测，本质与发那科、基恩士等传统工业视觉供应商同场竞技。

渠道结构更说明问题。梅卡曼德八成以上收入依赖系统集成商，不直接面对终端客户。2026年一季度，相关收入占比达94.6%；前五大客户收入占比由2023年24.8%升至2025年39.3%，最大客户升至15.0%。

换言之，集成商掌握着梅卡曼德的客户关系和定价权，下游一旦压价或拖长回款，公司利润和现金流即受压。

钱花在哪：销售长期多过研发

作为“手眼脑第一股”，2023至2025年，梅卡曼德研发开支为1.19亿、1.09亿、1.13亿元；而期内对应的销售开支却分别为1.86亿、1.62亿、1.68亿元，持续高于研发。2023年销售费用率一度达102.7%，2025年降至43.3%，仍高于行业可比公司20%至35%区间。

有分析认为，公司增长相当程度靠高额销售投入“烧”出来，而非产品自然驱动。手和脑尚未成形，销售费用已跑在前面，这与“具身智能第一股”的研发形象并不匹配。

账目底盘：三年亏逾10亿，现金流负

2023至2025年，梅卡曼德营收从1.81亿元增至3.89亿元，但归母净亏损分别为4.01亿、2.83亿元和3.60亿元，三年累计亏损10.44亿元；剔除可赎回负债等非现金项目后，经调整净亏损仍合计6.57亿元。2026年一季度续亏5682.7万元，招股书预计2026年度仍将录得净亏损。

经营现金流方面，2023至2025年分别为-2.74亿、-2.06亿元和-1.07亿元。截至2026年3月末，梅卡曼德现金及等价物约3.46亿元，公司坦言持续经营能力高度依赖外部融资。

随着顺利完成上市，有分析指出，梅卡曼德上市后仍要回答：十年前形成的产品路线，今天是基础还是限制。

十年间，行业语言从工业机器人、3D视觉，走到具身智能、物理AI、世界模型和灵巧手，市场正用新标准审视机器人公司。

邵天兰本人亦承认，家用场景和开放式服务业短期内看不到成熟路径，部分关键技术尚未完全清晰；他同时批评行业存在“吹牛竞赛”，创业公司必须夸张宣传才能融资。若创始人明白行业有吹牛竞赛，也明白家用和开放场景短期难成熟，那么“手眼脑第一股”叙事中，多少是技术现实，多少是融资语言？