《星岛》记者 钟凯 深圳报道

近期，A股上市公司石药创新制药股份有限公司（300765.SZ，下称“石药创新”）向港交所递交招股书，中信证券担任独家保荐人。这也是石药创新自2025年12月首次递表六个月届满后，第二次冲刺港交所。

石药创新前身为石药集团新诺威制药股份有限公司，2019年自母公司石药集团（01093.HK）分拆并于深交所创业板上市，主营咖啡因、功能性原料药。2023—2025年，石药创新合计斥资接近30亿元收购石药集团旗下巨石生物80%股权，正式切入ADC、mRNA创新药赛道。

不过，这场跨界转型也伴随着明显阵痛。一方面，石药创新赖以起家的功能性原料主业增长乏力，盈利持续走弱；另一方面，创新药研发投入高、周期长、短期难盈利，新增生物制药业务持续亏损，进一步放大业绩压力。

值得注意的是，2025年12月，石药集团“企二代”蔡磊获任集团副主席、首席执行官，标志着石药进入二代掌舵新阶段。在少帅的掌舵下，旗下石药创新能否如愿对接香港资本市场，并探索出一条新的发展道路，仍有待观察。

针对上市推进计划、业务发展规划等相关问题，《星岛》也向石药创新致函，但截至发稿未获回复。

传统基本盘走弱

招股书显示，石药创新自2006年成立以来，始终专注于高品质咖啡因的研发与生产。根据弗若斯特沙利文的资料，2020—2025年，按收入和出货量计，石药创新始终保持着全球最大的化学合成咖啡因生产商地位；公司还是可口可乐、百事可乐及Red Bull GmbH等行业巨头的全球咖啡因供应商。

2016年，石药创新将业务拓展至保健食品行业，注册的商标包括果维康®，保健食品销售网络覆盖全国270余家连锁药房。2022年，公司收购石药圣雪100%股权，将产品类型拓展至其他功能性原料，如阿卡波糖和无水葡萄糖。2020—2025年，按收入和出货量计，石药创新一直是中国国内规模最大的经认证阿卡波糖原料药（API）生产企业之一。

在业绩端，2023—2025年，石药创新分别录得收入25.39亿元、19.81亿元及21.58亿元，总体波动向下。按产品类型分，主营业务功能性原料及保健食品收入下降是核心拖累因素，期内收入分别为24.50亿元、18.40亿元及18.57亿元，占总收入比重96.5%、92.9%及86.1%。

究其原因，这主要是由于咖啡因的平均售价下降，导致公司的功能性原料及保健食品的销售面临重大下行压力。

石药创新在招股书中提及，在可预见未来，公司收入的相当一部分仍将来自功能性原料及保健食品的销售，倘该业务收入减少，无论源于竞争加剧、市场环境恶化、相关产品需求普遍下降或其他因素，都可能对销售增长及经营业绩造成重大损害。

▲石药创新毛利率变化

石药创新的毛利率也受到了影响，2023—2025年，公司整体毛利率分别为45.6%、41.8%及38.2%，呈现逐年向下的趋势。此外，自2024年起石药创新由盈利转为持续亏损，分别录得净亏损3.04亿元、6.34亿元。除了咖啡因平均售价下降导致功能性原料及保健食品业务收入减少，还由于公司自2024年将新的重心投入生物制药行业以来，针对开发抗体药物、ADC及mRNA疫苗等研发活动投入了大量资金。

创新药商业化收益未兑现

资料显示，石药创新目前拥有9款在研ADC药物，其中3款已进入Ⅱ/Ⅲ期临床，重点布局EGFR、Nectin-4等热门靶点，进度位居行业第一梯队。

同时，公司管线覆盖双抗、mRNA疫苗等前沿领域，共有15款药物处于临床及后期开发阶段。其中SYS6010（EGFR ADC）针对非小细胞肺癌，已获国家药监局突破性疗法认定和美国FDA快速通道资格，有望成为首创靶向药物；SYS6002（Nectin-4 ADC）已完成海外权益授权给Corbus Pharmaceuticals，并获得750万美元里程碑预付款及最高6.85亿美元付款。在mRNA领域，两款新冠疫苗已上市，带状疱疹疫苗进入Ⅱ期临床。

不过，创新药从研发到商业化周期较长，目前石药创新仍未从该领域实现盈利。事实上，2024年公司首次并表巨石生物后，期内巨石生物收入仅为0.88亿元，净亏损却达到7.27亿元。至2025年，公司整体来自生物制药产品的收入暴增至2.57亿元，占总收入比重11.9%，但亏损额进一步扩大。

在研发端，2023—2025年，石药创新的研发费用分别为6.71亿元、8.43亿元及10.61亿元，对应费用率26.4%、42.5%及49.2%，呈现快速增长的趋势。《星岛》还注意到，石药创新生物制药研发人员已从2023年104名增至2025年的215名，创新药投入占据主导地位；而相应的，功能性原料及保健食品的研发人员开始精简，从279名压降至188名。

▲石药创新研发人员变化

石药创新披露，2026—2028年，公司预计向国家药监局提交DP303c（HER2 ADC）、SYS6010（EGFR ADC）及SYS6002（Nectin-4 ADC）的BLA，并推动多款ADC在研药物进入关键性试验，包括SYS6043（B7-H3 ADC）、SYS6023（HER3 ADC）、SYS6040（DLL3 ADC）、SYS6005（ROR1 ADC）以及SYS6041（FRα ADC）。此外，将持续探索ADC与其他疗法（特别是免疫疗法）的联合应用潜力，以及继续开展对mRNA疫苗的研究。

此外，公司正积极推进石家庄生物制药生产基地的扩建工程。作为扩产规划的一部分，公司正在建设一个符合GMP标准的ADC生产专用车间，预计于2026年下半年完成扩建。

研发核心薪酬暴涨，传统业务老将“降薪”

团队方面，据招股书披露，石药创新的高管团队核心成员共有两位。其中，姚兵现年49岁，拥有超过20年新药研发及企业管理经验，曾担任石药集团执行总裁，其间带领团队在创新药领域取得数十项IND及生产批准。他目前担任公司执董兼董事会主席，在公司抗体药物、ADC及mRNA疫苗技术平台的搭建过程中发挥了关键作用。

其次是惠希武，目前担任公司副总经理。作为顶尖科学家，他拥有超过10年生物制药研发经验，在多个领域具备广泛研发专长，涵盖ADC、双特异性抗体、抗体融合蛋白、创新单克隆抗体及生物类似药，以及长效或皮下注射蛋白制剂。他曾同时主导多项药品的研发并成功推动上市。

而作为核心人物，姚兵在2023年获任为石药创新董事时，年内并未从公司领取薪酬。2024年，姚兵领取薪酬53.8万元，位居董事及监事之首；至2025年，其领取报酬达到538.5万元，同比暴涨9倍，其中薪金及其他津贴占76.4万元，绩效花红则占457.3万元。

相比之下，公司执行董事韩峰，2023—2025年薪酬分别为81.4万元、48.4万元及15.0万元，前后相比已大幅缩水。

据招股书披露，现年51岁的韩峰自2006年便已加入公司，历任生产经理、总经理助理、副总经理及总经理，还担任泰州果维康及巨石生物董事，并自2025年5月起担任石药集团董事。

自2017年1月起，韩峰担任公司董事，主要负责集团功能性原料业务的运营；目前暂无法明确，其薪酬大幅下滑是否与传统主业业绩承压直接相关。