曾经的房地产尖子生万科（02202.HK/00002.SZ），在3月31日交出了一份历史上最差的答卷。

当日，万科发布2025年业绩。期内实现营业收入2334.33亿元（人民币，下同），归属于上市公司股东的净亏损885.56亿元，同比分别下降31.98%和78.98%。

这一亏损金额显著超过2020年海航控股（600221.SH）创下的640亿元亏损，也让万科成为A股自1990年成立以来单年亏损额最高的上市公司。

这已是万科连续第二年大额亏损。2024年，万科归母净利润亏损494.78亿元，就在市场以为万科当时已充分释放风险时，万科给出的回答是，还有更多的风险已经兜不住了。此前，万科发布公告披露，2025年归母净利润预计亏损820亿元，如今正式发布年报，这一数字又比增加了65.56亿元。

在2025年的致股东开头，万科对业绩亏损致歉，并解释称，经营业绩远未达股东预期，主要受“部分高地价项目进入结算周期、新增计提存货跌价准备与信用减值等多重因素叠加影响”。

在3月31日披露的投资者关系活动记录表中，万科总结称，受多重内外部因素影响，当前经营形势依然十分严峻。历史上房地产市场供求关系发生重大变化时，万科未能及时摆脱高负债、高周转、高杠杆的扩张惯性，出现了投资布局分散、多赛道拓展过度、高度依赖总部融资等问题，给当前化险化债工作带来巨大挑战。

当前，万科港股股价已跌至历史低位。截至4月1日14时05分，万科港股股价上涨2.06%，报2.97港元/股，港股市值65.53亿港元；万科A股股价上涨1%，报4.03元/股，总市值480.81亿元。

2025年，万科营收下滑31.98%至2334.33亿元。从收入看，万科仍然保有相当程度的经营开发能力。

报告期内，万科的经营表现包括：实现销售金额1340.6亿元，18个新项目实现首开，投资兑现度84%；交付11.7万套房子；经营服务类业务全口径收入580.1亿元；持续开展大宗交易，完成31个项目交易，签约金额113亿元；通过存量资源盘活新增和优化产能达338亿元；顺利退出冰雪业务板块。

但问题在于，房地产项目结算具有滞后性，市场供求早已发生变化。万科表示，2025年结算项目主要对应2023—2024年销售房源及2025年去化的现房、准现房库存，这些项目又多为2022年以前获取的高地价、低能级城市、偏远区位的项目，受市场供求关系剧变影响，盈利结果大幅低于投资可研预期，叠加售价下行，形成大额结算亏损。

同时，万科为了回笼资金与化债，在2025年加速推进非核心资产处置与非主业退出，这部分资产受市场环境、自身经营等多因素影响，交易价格低于账面值，产生处置亏损。

例如，2025年9月，香港中旅收购万科两家公司，获得了万科持有的重资产松花湖度假区和轻资产万冰雪管理平台。香港中旅支付的收购代价为3亿元，并需偿还其中一家公司的银行欠款7.55亿元，合计10.55亿元。而早在2014年，万科曾透露其冰雪业务价值的不菲——吉林松花湖旅游度假项目总体规划面积约20平方公里，总投资额达400亿元。

除此之外，尽管万科于报告期内取得经营服务类业务收入580亿元，但按成本法核算，这一板块仍确认亏损。万科解释称，受消费疲软、租金下滑等影响，经营性业务利润扣除利息、折旧摊销后为亏损状态。

更大额的亏损，来自万科释放的计提信用减值和资产减值。

具体来看，万科2025年计提存货跌价准备、信用损失准备、投资性房地产减值准备和无形资产减值准备金额分别为208.26亿元、343.25亿元、11.65亿元和1.64亿元，减去合并范围变动后，合计计提减值准备金额562.75亿元。

也就是说，万科承认部分回收风险较高的应收款项已无法收回，并下调了一些项目和投资等方面资产未来的盈利预期，导致资产减值。

受2025年度计提减值准备影响，考虑相关税务影响及少数股东损益影响后，万科减少2025年度归母净利润高达521.52亿元。

同时，万科于报告期末的各项减值准备合计924.23亿元，减去已计提减值准备的562.75亿元，万科余下减值准备金额361.48亿元，意味着其风险仍未完全释放。

针对上述诸多问题，万科对后续提出了三方面的减亏、控亏举措：

一是聚焦收缩，坚守核心城市与优质项目，对非核心区域、低效项目和业务加快梳理优化，坚决遏制新增亏损；二是深化降本增效，推行零基预算，进一步精简组织架构，优化业务流程，压降固定成本，提升运营效率；三是盘活造血，全力盘活存量资产，深挖经营潜力，提升自主造血能力。

除了减亏，摆在万科面前更直接的问题，是即将到来的庞大债务。

年报显示，2025年万科新增融资和再融资280亿元（不含股东借款）。存量融资的综合成本为3.02%，较上年末下降85个基点。万科大股东深铁集团通过市场化、法治化手段予以支持，截至年报披露日累计向万科提供股东借款335.2亿元。

在此支持下，万科于2025年开展自救，截至年报披露日，万科完成332.1亿元的公开债务偿付。“22万科MTN004”“22万科MTN005”两笔中期票据和公司债券“H1万科02”展期议案获得持有人通过。

尽管如此，万科的流动性压力依然严峻。截至2025年底，万科净负债率为123.5%，较2024年底提高42.9个百分点；资产负债率为76.9%，较2024年底提高3.2个百分点。

截至2025年末，万科有息负债合计3584.8亿元，其中一年内到期的有息负债1605.6亿元。而万科持有货币资金为672.4亿元，不到即将到来债务的一半。此外，万科的经营活动难以实现造血，2025年，其全年经营活动产生的现金流量为净支出9.9亿元。

资料显示，2026年4月至7月，万科将面临集中到期公开债112.7亿元，兑付压力尤为突出。万科表示，接下来，将与债权人保持密切沟通协商，以维护各方的长远利益为出发点，结合实际经营情况，积极寻求债务长效化解方案。

有市场传闻称，深圳政府正着手推动一项涉及800亿元资金支持的一揽子纾困计划，其中包括将万科境内债务展期最长达10年。该消息提到，800亿元纾困资金中，约半数将由政府（深圳方面）出资，剩余来自商业银行。需要注意的是，消息称上述讨论仍处于初步阶段，且不包括万科境外子公司及债券。

对万科内部而言，2025年也是高层动荡的一年。2025年1月，辛杰临危受命，接替郁亮出任万科董事会主席，但仅掌舵9个月就被带走调查，之后因“个人原因”辞职。同年10月，深铁总经理黄力平成为万科新董事长；万科原总裁兼CEO祝九胜被确认采取刑事强制措施。

今年1月初，万科发布公告，因到龄退休，郁亮向万科董事会提交了书面辞职报告。郁亮担任万科董事会主席长达8年，曾喊出万科要“活下去”的口号，深刻影响了行业认知。但郁亮的离开并不顺畅，1月底，有媒体报道称，郁亮疑似失联。

针对近期骨干人员流动相对频繁，万科方面在分析师会议上表示，理解在目前行业整体承压的背景下，各方对人才动态较为关注。需要说明的是，人才流动是市场常态。一直以来，万科都秉持开放包容的人才策略：既有同事因个人职业规划选择新的平台，也同样持续吸引着各方优秀人才的加入。面向未来，万科将更加坚定地投入人才保有与发展工作。

值得注意的是，尽管万科度过了艰难的一年，在册员工却有所增加。《星岛》注意到，截至2025年末，万科在册员工共13.14万人，而上年同期为12.76万人；但万科的员工薪酬总额反而出现下降，2025年万科计提职工薪酬福利185.97亿元，上年同期为190.25亿元。