一、 政策要闻

10月20日，中国10月LPR公布，1年期和5年期品种分别报3%和3.5%，均连续5个月保持不变。

10月23日，二十届四中全会公报发布。全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标：高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高，进一步全面深化改革取得新突破，社会文明程度明显提升，人民生活品质不断提高，美丽中国建设取得新的重大进展，国家安全屏障更加巩固。在此基础上再奋斗五年，到二〇三五年实现我国经济实力、科技实力、国防实力、综合国力和国际影响力大幅跃升，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，人民生活更加幸福美好，基本实现社会主义现代化。

10月23日，中共中央举行新闻发布会介绍，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》强调把解决好“三农”问题作为全党工作重中之重，促进城乡融合发展，加快建设农业强国。《建议》提出推动重点产业提质升级，初步估计未来5年会新增10万亿元左右的市场空间。培育壮大新兴产业和未来产业，未来10年将再造一个中国高技术产业。注重新型城镇化，预计“十五五”时期建设改造地下管网新增投资需求超过5万亿元。倡导积极的婚育观，优化生育支持政策和激励政策。综合整治“内卷式”竞争，将有力有效破除各种市场障碍。

二、宏观利率

2025年三季度GDP同比4.8%，前值5.2%，9月工业增加值同比6.5%，前值5.2%，社零同比3.0%，前值3.4%；1-9月固投同比-0.5%，前值0.5%，地产投资同比-13.9%，前值-12.9%，广义基建投资同比3.3%，前值5.4%，制造业投资同比4.0%，前值5.1%。整体看，三季度GDP增速继续回落，结构分化继续，其中出口保持韧性，但消费、投资增速明显回落。9月单月整体较7-8月边际企稳，其中出口、生产强；消费、投资弱。具体看，需求端，受居民收入增速下滑及以旧换新政策效果减退影响，社零继续回落0.4%，连续4个月回落；结构上，受以旧换新政策减退影响的家电、文化办公用品、家具等消费增速回落较多。生产端，9月工业增加值同比6.5%，较前值回升1.3%，应主要受到出口回升的支撑，结构上装备制造业、电子设备、汽车制造、运输设备等增速较高。投资端，固定资产投资继续减速，累计同比进一步转负，制造业、地产、基建单月降幅均有所扩大，其中水利投资在经历高增长之后增速下行较快，以及代表地方基建投资的公共设施管理业投资同样下降较快是基建投资下滑较快的主要因素。

资金方面，央行公开市场净投放1981亿，其中逆回购投放8672亿，到期7891亿，国库定存投放1200亿。上周到期量较为均匀，央行公开市场投放基本上在千亿以内，全周资金面均衡宽松，隔夜利率R001均值较10.13-10.17这周小幅上升1bp至1.37%；R007依然围绕1.47%的中枢窄幅震荡，周均值与10.13-10.17这周持平。长期资金，1至9M同业存单利率略有下行，幅度在0.1-1.0bp之间，1年期收益率环比上行0.9bp至1.68%。资金融出结构方面，银行体系日均融出量由10.13-10.17这周4.48万亿回落至4.27万亿，其中大行融出规模由周初的5.06万亿逐日降至4.53万亿，股份行也再度转为资金融入方。本周资金面将面临季度缴税期及跨月的双重考验，对资金面形成较大的压力，需要观察央行投放情况。

市场方面，上周在中美贸易摩擦和权益资产波动等影响下，全周窄幅震荡运行。随着四中全会落地，目前基本面依然处于弱复苏状态，叠加地方政府债和特别国债发行基本结束，债券利空因素较少。在债市利空较少以及当前市场预期中美贸易谈判短期相互妥协概率较大的情况下，债市后续偏强运行概率较大，但受制于下行空间不足，预期近期会维持震荡略偏强行情。

三、信用市场

上周债券收益率偏震荡，交易核心在于中美谈判预期、股债跷跷板及四中全会政策预期等。

信用债方面，10月理财规模经过三季度回表之后，规模有所回暖，带动信用债配置情绪，上周普通信用债表现较好，信用利差压缩，普通信用债呈现拉久期的动作，低等级、5年以上表现较好，5年 AA(2)下行8bp，二级资本和永续债表现相对一般，利率属性更强，国股银行表现一般，低等级城农商行表现较好。

四、权益市场

上周市场全面反弹，成长风格更强，国证价值和国证成长分别上涨1.66%和4.53%，港股同样反弹，美股再创新高。美元指数在99附近震荡，离岸人民币在7.13附近震荡。

上周市场全面反弹，上证指数和微盘指数更是创了年内新高，表现强势。从本质看，这是因为这一轮市场上涨的核心原因和趋势并未破坏，前期因为短期涨幅较大和中美关系的再度反复给市场带来了波动，但我们也分析过，特朗普政府再度TACO是必然的，不会扭转市场的趋势，上周对面几乎每天都会释放新的鸽派信号，中美首脑会晤的时间也已经确定，市场的信心再度得到恢复，不过成交量恢复较慢，还需要震荡稳固。宏观方面，最重要的是上周四中全会落地，十五五规划建议逐步披露，科技强国、科技创新被放到了前所未有的重要位置，并强调科技发展和产业发展匹配，要“巩固壮大实体经济根基”，给了市场进一步的信心。海外，美国9月CPI数据利好，美联储年内2次降息概率进一步确定，全球流动性将会继续缓解。

行业板块方面，最亮眼的还是算力，一方面北美大厂再度就26年需要的服务器、光模块等加单，推动了有关企业对26年业绩的上修，国内的大模型大厂也在持续推动算力建设，并有望提升国产算力的占比；另一方面3季报的持续披露，一批算力产业链企业超预期，也验证了有关产业链公司业绩的高速增长，最后，我们上次提到的存储价格持续上涨，全球共振，成为目前算力板块里面供需最紧张的环节，海外存储龙头表现持续亮眼，国内也得到共振。我们前面分析过，对于景气度持续提升、业绩能够兑现、估值合理的板块，即使前三季度已经上涨，但4季度也不一定会出现风格转换，而是会根据26年的情况进行估值切换，大科技里面一部分板块符合这个特征，是我们需要密切关注的。

展望本周，最重要的还是中美谈判情况，我们将密切关注。上周何立峰副总理已经带队去和美国谈判，谈判肯定不可能一蹴而就，但预期也不会进一步变坏。同时3季报将会披露完毕，4季度的布局需要根据3季报情况持续优化。

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